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民生证券:MDI价格上涨,石化项目投产,板块合力实现高速增长

本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 1 [Table_Title] 万华化学(600309) 公司研究/点评报告 MDI价格上涨,石化项目投产,板块合力实现高速增长 —万华化学(600309)年报点评 点评报告/化工行业 2017年4月14日 一、事件概述 公司发布2016年年报,2016年实现营业收入301亿元,同比增长54.1%,实现归母扣非净利润37亿元,同比增长136.5%。 一、 二、分析与判断  聚氨酯系列受益于MDI涨价,价差扩大夯实高业绩基础 从2016年4月份开始,国内外MDI装置屡次出现装置停车检修,另有陶氏化学上调亚太地区聚合MDI美金盘,控制货源供应量,MDI市场供应偏紧,叠加下游需求稳定提升,MDI市场价格持续上涨。华东地区纯MDI从年初14650元/吨涨至23500元/吨,年涨幅60.4%,聚合MDI从年初11000元/吨涨至21950元/吨,年涨幅99.5%。同时MDI价差上涨,2016年纯MDI市场均价差达10230元/吨,同比增长12.2%;聚合MDI市场均价差达到7630元/吨,同比增长41.7%。2016年聚氨酯系列实现营收164亿,营业利润67亿,同比涨幅分别为12.9%、22.3%。当前纯MDI、聚合MDI价格分别为31500元/吨、24450元/吨,价差分别为19680元/吨、14340元/吨,仍然处于高位,未来将有效夯实公司业绩稳定增长的基础。  烟台工业园石化装置全面投产,产能释放助力增长提速 2016年公司烟台工业园环氧丙烷及丙烯酸酯(30秒赚取100%收益 PO/AE)一体化项目全面投产,项目设计产能179万吨,年开工率达到75.2%。2016年公司石化板块实现营收82.6亿,同比增长1433%。随着石化项目投产,LPG已成为公司采购的又一重大原料,2016年2月公司成为第一家获得 CP 价格推荐权的中国企业,成功进入中东LPG行业基准价格决策委员会。石化系列作为公司第二大业务板块,与聚氨酯系列产业链紧密相连,预计未来将持续稳定放量,助力公司业绩增长提速。  功能材料板块、聚氨酯板块计划新增产能,进一步延伸现有产业链 近年来,公司在功能材料板块投入了大量的研发和营销力量,2016年该板块实现营收12.3亿,同比增长22.3%。公司依托现有产业链基础开发多样化功能材料产品,主要包括表面材料、TPU、SAP、PC等,进一步增加公司业绩提升点。其中SAP一期3万吨已于2016年投产,未来三年内公司计划增加3万吨SAP产能和20万吨PC产能。同时,公司计划2018年投产聚氨酯系列TDI产能30万吨,两个板块新增产能的投产将进一步纵向/横向延伸现有产业链,有望实现高效整合。 二、 三、盈利预测与投资建议: 预计公司17-19年净利润分别为61.4、71.1、81.4亿,EPS分别2.70、3.12和3.57元,对应PE分别为11X、9X、8X,下调至“谨慎推荐”评级。 三、 四、风险提示:原料、产品价格大幅波动。 [Table_Profit] 盈利预测与财务指标 项目/年度 2016A 2017E 2018E 2019E 营业收入(百万元) 30,100 38,102 42,151 46,890 增长率(%) 54.4% 26.6% 10.6% 11.2% 归属母公司股东净利润(百万元) 3,679 6,141 7,106 8,136 增长率(%) 128.6% 66.9% 15.7% 14.5% 每股收益(元) 1.70 2.70 3.12 3.57 PE 17.2 10.9 9.4 8.2 PB 4.3 2.8 2.2 1.7 资料来源:公司公告、民生证券研究院 谨慎推荐 下调 合理估值: 30.90-32.37元 交易数据 2017-4-13 收盘价(元) 29.29 近12个月最高/最低 28.90/14.75 总股本(百万股) 2278.34 流通股本(百万股) 2162.33 流通股比例(%) 90% 总市值(亿元) 667.33 流通市值(亿元) 633.35 该股与沪深300走势比较 分析师及研究助理 分析师: 范劲松 执业证号: S0100513080006 电话: 0755-22662087 邮箱: [email protected] 研究助理: 张明烨 执业证号 S0100116080011 电话 0755-22662077 邮箱 [email protected] 相关研究 1.《万华化学(600309)调研简报:公司受益MDI上涨,新材料成长空间大》 2.《万华化学(600309):MDI价格下降影响利润,未来八角为重点》 3.《万华化学:拟定增 PC 业务, MDI 寡头逐渐转型》 4.《万华化学:精耕细作,期待经济回暖》 5.《万华化学:丙烷脱氢试运行,一体化项目将落地》 -15%-10%-5%0%5%10%15%16-0416-0716-1017-0117-04万华化学 沪深300 万华化学 (600309) 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2 公司财务报表数据预测汇总 利润表 资产负债表 项目(百万元) 2016A 2017E 2018E 2019E 项目(百万元) 2016A 2017E 2018E 2019E 一、营业总收入 30,100 38,102 42,151 46,890 货币资金 1987 6858 9273 22212 减:营业成本 30秒赚取100%收益 20,745 23,710 26,310 29,238 应收票据 3608 4568 5053 5621 营业税金及附加 204 258 285 317 应收账款 1726 1872 2071 2304 销售费用 1,166 1,476 1,633 1,816 预付账款 239 486 520 505 管理费用 1,423 1,802 1,993 2,217 其他应收款 126 170 188 209 30秒赚取100%收益 财务费用 890 895 349 46 存货 4337 4958 5450 6037 资产减值损失 74 0 1 1 其他流动资产 1223 1223 1223 1223 加:投资收益 53 53 53 53 流动资产合计 13236 20124 23766 38098 二、营业利润 5,651 10,013 11,632 13,306 长期股权投资 363 423 473 533 加:营业外收支净额 3 71 37 54 固定资产 28468 29068 34068 34868 三、利润总额 5,653 10,084 11,669 13,360 在建工程 4245 3545 1545 1845 减:所得税费用 1,105 2,017 2,334 2,672 无形资产 2612 3049 3409 3874 四、净利润 4,548 8,067 9,335 10,688 其他非流动资产 348 348 348 348 归属于母公司的利润 3,679 6,141 7,106 8,136 非流动资产合计 37529 35209 35507 33743 五、EBITDA 9,324 13,656 15,081 16,700 资产总计 50765 55334 59273 71841 短期借款 8501 4400 643 0 主要财务指标 应付票据 1861 2997 2843 3427 项目(百万元) 2016A 2017E 2018E 2019E 应付账款 3467 3925 4355 4840 EV/EBITDA 9.1 5.3 4.2 3.1 预收账款 1497 1895 2096 2332 成长能力: 其他应付款 512 472 568 647 营业收入同比 54.4% 26.6% 10.6% 11.2% 应交税费与其他应交款 556 704 779 867 EBIT同比 79.9% 65.4% 9.9% 11.5% 其他流动负债 1799 1799 1799 1799 净利润同比 128.6% 66.9% 15.7% 14.5% 流动负债合计 22601 20651 17588 18469 营运能力: 长期借款 9333 4333 2000 3000 应收账款周转天数 17.8 17.8 17.8 17.30秒赚取100%收益 8 其他非流动负债 496 1496 1496 1496 存货周转天数 75.1 75.1 75.1 75.1 非流动负债合计 9830 5830 3497 4497 总资产周转率 0.6 0.7 0.7 0.7 负债合计 32431 26480 21085 22965 30秒赚取100%收益 盈利能力与收益质量: 股本 2162 2278 2278 2278 毛利率 31.1% 37.8% 37.6% 37.6% 资本公积 48 2385 2385 2385 净利率 12.2% 16.1% 16.9% 17.4% 留存收益 12603 18744 25851 33987 总资产净利率ROA 7.2% 11.1% 12.0% 11.3% 少数股东权益 3512 5438 7667 10219 净资产收益率ROE 24.8% 26.2% 23.3% 21.0% 所有者权益合计 18334 28853 38188 48876 资本结构与偿债能力: 负债和股东权益合计 50765 55334 59273 71841 流动比率 0.6 1.0 1.4 2.1 资产负债率 0.6 0.5 0.4 0.3 现金流量表 长期借款/总负债 0.3 0.2 0.1 0.1 项目(百万元) 2016A 2017E 2018E 2019E 每股指标(最新摊薄): 经营活动现金流量 7,349 11,801 12,310 14,392 每股收益 1.7 2.7 3.1 3.6 投资活动现金流量 (3,970) (356) (3,360) (1,528) 每股经营现金流量 3.4 5.2 5.4 6.3 筹资活动现金流量 (3,504) (6,573) (6,535) 75 每股净资产 6.9 10.3 13.4 30秒赚取100%收益 17.0 现金净流量 (125) 4,872 2,415 12,939 资料来源:公司公告、民生证券研究院 万华化学 (600309) 本公司具备证券投资咨询业务资格,请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 3 [Table_AuthorIntroduce] 分析师及研究助理简介 范劲松,清华大学化工系高分子材料科学与工程学士,材料科学与工程硕士,法国里尔中央理工大学通用工程师(General Engineer/Ingenieur Generalist

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